港股“认筹王”超额认购1183倍!远翼缘何重仓沛嘉医疗?

发布时间:2020-05-15 浏览次数:
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2020年5月15日,沛嘉医疗有限公司(股票代码:9996.HK,以下简称沛嘉医疗)正式挂牌香港联合交易所,成为2020年首个登陆港交所的高端医疗器械公司。同时,沛嘉医疗公开发售超额认购近1200倍,冻资额超过2600亿元,华丽登顶今年新股「冻资王」,也成为港交所上市制度改革以来,认购最踊跃的生物科技股。沛嘉发行价15.36HKD,截止发稿(11:30)涨幅超70%。沛嘉的上市是远翼二期基金成立半年就迎来的首个IPO项目。按上午收盘价测算,远翼投资二期人民币基金在沛嘉医疗项目上半年回报近4倍。

 

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远翼投资于2019年11月重仓领投沛嘉医疗1亿美元C轮融资,该项目也成为近年来国内介入领域乃至医疗器械领域,融资金额最高的项目之一,C轮投资人包括远翼投资、高瓴资本、国投创新、诚通基金等知名机构,同时经纬中国、礼来亚洲基金在内的老投资者继续跟投。作为c轮领投方,远翼也是沛嘉目前三家机构董事之一。沛嘉对远翼团队的高度认可既有对基金背后深厚的产业资源认同,也与远翼医疗团队多年的深耕理解密不可分。

 

远翼投资发起LP远东宏信,旗下拥有60余家医疗机构,是国内最大的医院控股集团(床位数角度),而医疗健康也一直是远翼投资重点布局的投资赛道之一。

 

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该文详述了远翼投资为何在这个时点选择重仓沛嘉医疗的投资逻辑,欢迎大家讨论:

 

医疗器械市场:基数小、增长快


整个医疗产业链大致可以分为4个部分,上游主要为生产环节和分销环节,中游则是医疗服务的主要发生环节,其中包括保险、消费、服务等等,下游则是患者。

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在生产环节的药品、医疗器械、研发外包生产外包型产业中,无疑药品生产目前仍旧占到绝大部分的比重,而医疗器械市场虽然目前规模较小,但一直保持较为高速的增长。中国药品市场规模已经突破2.3万亿,而中国医疗器械市场规模仅有药品市场的1/4不到,在整体医疗行业占比仍远低于药品,过去8年CAGR为20.2%,超过同期药品市场16.3%的增速。预计2020年中国医疗器械市场规模将突破7000亿,成为医疗健康领域增长最快的子行业之一。

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从人均医疗器械费用的角度来分析,中国人均仅为6美元,而主要发达国家均高于100美元,即使墨西哥也高出中国2倍多。而从药械比的角度来看,中国药械比离全球平均水平还有2.5倍的差距,而距离发达国家更是有5倍的距离,未来仍有极大的提升空间

 

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高值耗材:医械领域中的潜力方向


而在器械的细分行业中,高值耗材一直是我们在器械大行业中瞄准的细分行业。

高值耗材主要指那些技术壁垒高、价格高昂、利润空间大的消耗型医疗产品,例如人工关节、心脏支架、心脏起搏器等等。从行业增速来看,高值耗材一直保持着高速增长,且毛利水平可高达80%,拥有极高的技术竞争壁垒,同时存在较强的进口替代需求。

  

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高值耗材主要可以分为四大类,分别是骨科、心血管介入、口腔、眼科四个领域。这些领域大部分都被外资垄断,亟待国产技术突破,实现国产替代。国内高值耗材的国产替代话主要在齿科耗材及心脏支架领域。


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如果我们对标美国,中国的高值耗材市场渗透率仍有显著的差距。下图是中国与美国对标的高值耗材细分领域图。横轴表示国产化率,纵轴表示美国相对中国的产品渗透率,也代表某类产品在美国市场的成熟度和普及度。圆圈大小代表市场规模,颜色的深浅表示增长速度,颜色越深,增速越快。


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处于左上角的市场,代表着国外技术及使用已经非常成熟,但在国内还没有优秀的国产企业突围。我们认为,人工瓣膜市场在国产企业已经具备了技术实力的前提下,将朝着渗透率迅速提高、国产化比例迅速上升的方向发展。心血管领域中的心脏支架产品,在过去已经走过了类似的发展路径。

 

心脏支架市场国产化过程

心脏瓣膜市场的明天

 

2002年以前,中国心脏冠脉支架完全依赖进口,价格昂贵。而国产支架先后实现技术突破产品上市后,借助医保政策以价格优势打开市场,历时8年,国产化率逐步达到约80%,完全打破进口垄断的局面。最先上市心脏支架产品的三家企业——乐普、微创、吉威,虽然上市时间间隔5年左右,但最终却形成了三足鼎立、瓜分市场的竞争格局。

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那么是如何形成三足鼎立的局面的呢?

 

首先,国产支架要做的第一步是抢占外资份额

在产品质量过关的情况下,国产支架有着巨大的价格优势,国产冠脉支架自上市初单价始终为8000~10000元,以波士顿科学、美敦力、雅培为主的外资企业被迫降低产品价格以避免失去中国市场,降价幅度高达70%,但仍旧比国产支架贵;且国产产品这些年来价格降幅很小,再加上有医保报销政策的支持,一直保持着高毛利和高利润空间。在质量相差无几的情况下,国产企业用价格优势抢占了外资份额。

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其次,国产品牌除了要面对外资的竞争,还要面对国内众多国产企业的竞争,面对过百亿的市场空间,前三家企业显然有更多的优势。主要体现在:

1, 有更多的机会与临床医生建立学术沟通,在打市场建市场的过程中和医生关系紧密;

2, 更了解临床需求,能比其他竞争对手更快的迭代更新,研发出医生青睐、临床实用的产品;

3, 前三家的技术积累和沉淀时间显然更有优势,也增加了后来者赶上的技术难度。

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价格优势、技术积累、先发优势,导致了三家国产企业瓜分市场的局面。而我们上文提到,心脏瓣膜的市场格局将逐步向心脏支架市场靠拢。我们可以对标一下介入式主动脉瓣膜TAVI产品的市场

1、价格优势,TAVI产品不面临外资竞争,未来也能凭借成本优势降低价格;

2、技术能力,目前国产TAVI产品专门针对中国人、亚洲人进行设计,有一定技术壁垒;

3、先发优势,先发的三家TAVI产品公司无需做双臂对照试验,临床简单,之后的公司将面临更多的困难耗费更多时间。

 

结合以上的对比分析,可以说,TAVI产品市场未来的发展轨迹将高度参照心脏支架的发展轨迹,极有可能形成三家先发企业均分市场的局面。而沛嘉医疗就在这三家之中。

 

TAVI手术:为患者带来更多生的新希望

 

TAVI主要治疗主动脉瓣相关疾病,在TAVI产品问世之前,主要采取开胸置换手术进行主动脉瓣的更换,而TAVI产品的上市,带来了新的产品也带来了新的手术方式,能造福更多的患者。


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2002年在法国全球实施了第一例经导管介入的主动脉瓣置换术,又名TAVI,这是一种将生物瓣收缩至输送系统,在通过大腿股动脉微创输送到心脏后释放瓣膜的一种手术方式,有点类似于现在心脏支架的手术方式。

下面这个视频演示了TAVI手术的流程。

 

 

而TAVI疗法最直接的就是减少手术痛苦,且术后死亡率大幅降低,同时从各种术中及术后的并发症概率来看,接受TAVI手术的患者也有着更为优异的表现。北美研究人员随机分配了1,468名手术风险较低的患者(术后30日预计死亡风险<3%),最终获取1,403名患者。结果表明,低风险患者接受TAVI的术后效果优于开胸手术。

 

正是由于TAVI显著的治疗效果,从而使得无论在全球范围还是中国范围内,TAVI手术的需求量都在快速的成长。具体的行业数据,我们在上篇文章《沛嘉医疗完成上市聆讯,远翼二期基金重仓半年迎首个IPO!》中已经详细描述,在此不再赘述。

 

纽交所上市的爱德华生命科学,主营的也正是心脏瓣膜及心脏重症监护服务。2007年,爱德华生命科学推出经导管心脏瓣膜Edwards SAPIEN并在欧洲上市销售。除核心瓣膜产品具备较高技术壁垒外,关键政策支持、临床结果向好、升级产品的推出及适应症范围的不断拓展,多因素催化公司股价一路走高,实现「十年十倍」的走势,远超同期标普500等指数的变化。公司估值约450亿美金,超10倍PS,超40倍PE。我们也期待随着企业的发展,沛嘉也能成为一家类似的长期快速成长的企业。

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基于以下几点,我们将持续看好沛嘉在未来有更长远的发展。

1、市场潜力巨大,产品匮乏

中国目前TAVI手术渗透率不足1%,对比美国渗透率来说还有很大的发展空间,预计2025年渗透率达到40%,每年的市场规模达到110亿元;

2、先发优势

沛嘉作为首批TAVI产品获证的企业之一,在建立市场、临床关系维护、产品更新等方面都有先发优势;

3、技术优势

沛嘉一代TAVI产品临床数据在其他进口或国产同类产品中表现优异;

4、平台愿景

沛嘉致力成为心脑介入的平台型公司,心脏介入和神经介入的产品结合,公司将会以现有的产品为基础,不断通过研发、收购等方式增加新品种,打造更多符合中国人、亚洲人的高值耗材产品。

 

除高值耗材外,远翼对医疗多个子板块进行了系统性的梳理,将继续坚持“研究驱动”的医疗投资方法论,重点关注下图中的九大高增长方向。致力于让更多的中国患者能够用上质量过硬,性价比高的国产药品、器械及服务,改善进口垄断的局面,助力国内优秀企业实现国产替代化。

 

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